A un comité de inversión que evalúa una acción tokenizada suele preguntársele si el mandato admite instrumentos tokenizados. Esa no es la pregunta. El personal técnico de la SEC publicó una taxonomía que ordena estos instrumentos en cuatro estructuras materialmente distintas, y solo dos ubican al tenedor en el registro de titulares del propio emisor. El resto de la diferencia es jurídica, no tecnológica.

Conclusiones clave

  • La taxonomía de valores tokenizados del personal técnico de la SEC (28 de enero de 2026) se resuelve en dos categorías y cuatro estructuras distintas. Solo dos ubican al tenedor en el registro maestro de titulares del emisor.
  • Sobre las estructuras de terceros, el personal técnico escribió que el token «puede o no conferir al tenedor del criptoactivo derecho alguno como titular del valor subyacente». La etiqueta no dice qué se posee.
  • El mismo pasaje advierte que los tenedores «pueden quedar expuestos a riesgos del tercero, como su quiebra, a los que un titular del valor subyacente no necesariamente estaría expuesto». El riesgo del emisor y el de la plataforma son exposiciones distintas.
  • Dos estructuras no confieren derecho alguno frente al emisor, por diseño. Un valor vinculado «no confiere derechos ni beneficios del emisor del valor referenciado». Un swap basado en valores «por lo general no confiere al tenedor derechos de capital, de voto, de información ni de otro tipo».
  • La taxonomía es una declaración del personal técnico, sin fuerza legal, y la cuestión de fondo, si un tercero puede tokenizar las acciones de una empresa sin su consentimiento, se está discutiendo ahora en la Comisión. Lectura relacionada: cómo evaluar a un custodio institucional de activos digitales.

La etiqueta no es el instrumento

La pregunta que llega a un comité de inversión es si el mandato admite instrumentos tokenizados. La que importa es cuál de varias estructuras materialmente distintas es el instrumento concreto, porque difieren en si el tenedor figura o no en el registro de titulares del emisor.

Esa distinción no es un detalle técnico. Determina si el tenedor recibe un dividendo o una reinversión, si un voto llega hasta él o se detiene en un intermediario, y si su acreencia sobrevive al incumplimiento de una parte que el emisor nunca conoció.

El 28 de enero de 2026, las divisiones de Corporation Finance, Investment Management y Trading and Markets de la SEC publicaron una declaración conjunta con las taxonomías de los valores tokenizados. Es el mapa más claro disponible sobre qué son estos instrumentos. También es, según sus propios términos, un documento del personal técnico: la declaración deja constancia de que no es una norma, reglamento, guía ni pronunciamiento de la Comisión, que la Comisión no ha aprobado ni desaprobado su contenido, y que carece de fuerza y efecto legal. Es un mapa, no un reglamento, y merece citarse como tal.

Leída con cuidado, hace algo más útil que describir tecnología: ordena estos instrumentos según dónde reside el registro de titularidad.

Las cuatro estructuras

La declaración divide los valores tokenizados en dos categorías: los tokenizados por el emisor o por cuenta de este, y los tokenizados por terceros no vinculados al emisor. Cada categoría contiene dos estructuras.

Tokenización del emisor, con el registro en cadena

El emisor o su agente integra la tecnología de registro distribuido en los sistemas donde consta la titularidad, de modo que una transferencia del token es una transferencia del valor en el registro maestro de titulares. El personal técnico es explícito sobre lo poco que cambia: la única diferencia frente a un valor emitido de forma convencional es que el registro maestro de titulares se mantiene en una red cripto y no en bases de datos fuera de cadena. El tenedor figura en el registro. Cambió el formato, no la titularidad.

Tokenización del emisor, con el registro fuera de cadena

El emisor emite el valor de forma convencional y emite un token junto a él. Aquí el personal técnico es igual de directo, y la frase merece leerse dos veces: el token «no confiere derechos, obligaciones ni beneficios del valor». Es una instrucción de transferencia. Mover el token notifica al emisor o a su agente para que inscriba la transferencia en el registro maestro de titulares, que sigue siendo el registro fuera de cadena. El tenedor sigue en el registro, pero el token en sí no es lo que se posee.

Terceros, en custodia

Un tercero no vinculado mantiene el valor subyacente en custodia y emite un token que representa un security entitlement, es decir, un derecho de naturaleza indirecta sobre ese valor. El token acredita el interés de titularidad del tenedor, directo o indirecto, sobre el valor bajo custodia. El personal técnico señala que el modelo comercializado como «recibo de custodia digital» no es distinto de este. El tenedor tiene un interés, intermediado por los registros del tercero y no por los del emisor.

Terceros, sintética

El tercero emite un valor propio que otorga exposición a un valor referenciado. Adopta dos formas, un valor vinculado o un swap basado en valores, y ambas son francas sobre lo que no son. Un valor vinculado es un valor del propio tercero que otorga exposición sintética, y «no es una obligación del emisor del valor referenciado ni confiere derechos ni beneficios de ese emisor». Un swap basado en valores «por lo general no confiere al tenedor derechos de capital, de voto, de información ni de otro tipo respecto del valor referenciado».

Taxonomía del personal técnico de la SEC, 28 de enero de 2026
Cuatro estructuras, ordenadas por dónde reside el registro
Estructura Dónde reside el registro de titularidad Qué tiene el tenedor Relación con el emisor
Del emisor
Registro en cadena
 Registro maestro de titulares, en cadena El valor Directa
Del emisor
Registro fuera de cadena
 Registro maestro de titulares, fuera de cadena El valor. El token no confiere derechos del valor Directa
De terceros
En custodia
 Los registros de derechos del tercero Un security entitlement sobre un valor en custodia Intermediada
De terceros
Sintética
 Los libros del propio tercero Exposición al valor referenciado Ninguna conferida por el emisor

Cuatro estructuras. Dos ubican al tenedor en el registro del emisor. Una otorga un interés intermediado sobre un valor en custodia. Otra otorga exposición a un precio y nada más.

La frase más útil del documento está en la sección de terceros. El personal técnico escribe que, en estas estructuras, el token «puede o no representar un interés de titularidad o una obligación contractual del emisor del valor subyacente y, por lo tanto, puede o no conferir al tenedor del criptoactivo derecho alguno como titular del valor subyacente».

Un regulador no escribe «puede o no» dos veces en una misma frase por descuido. Está diciendo al mercado que dos instrumentos con idéntica descripción pueden conferir cosas por completo distintas.

Lo que la taxonomía no resolvió

Un mapa que ordena instrumentos según dónde reside el registro invita a una pregunta evidente: quién está facultado para crear ese registro. Esa cuestión está viva en la Comisión y la disputan quienes mejor conocen la infraestructura.

El 13 de julio de 2026, la Securities Transfer Association, gremio de las firmas que mantienen los registros de accionistas, escribió a la SEC para sostener que los productos tokenizados deberían estar autorizados por el emisor subyacente y reflejados en su registro oficial de accionistas, y que la tokenización autorizada por la empresa debería recibir un trato preferente en las normas futuras. Su posición, reducida a lo esencial, es que un token creado por una plataforma no vinculada no es la acción.

El argumento contrario está en el propio sitio de la Comisión. Una presentación ante el Crypto Task Force de la SEC, fechada el 1 de abril de 2026, se titula sin ambigüedad «Why Third-Party Tokenization of Publicly Traded Securities Should Not Require Issuer Approval». Otra presentación del sector siguió el 13 de abril. La tesis de esos escritos es que condicionar la tokenización por terceros al consentimiento del emisor le entregaría un veto sobre la actividad en el mercado secundario que la legislación de valores le ha negado durante décadas.

No tomamos posición aquí sobre cuál criterio debería prevalecer. Para un tenedor, el punto es más estrecho e inmediato: la cuestión de si el emisor debe consentir sigue sin resolverse ante el regulador, y la respuesta define qué son en realidad muchos instrumentos que ya circulan.

Hay un detalle en la declaración que agudiza el problema. Al enunciar sus supuestos, el personal técnico señala que asume que los valores tokenizados analizados «no están sujetos a restricción alguna de transferencia impuesta por el emisor» y que se emiten y transfieren válidamente conforme a la ley estatal aplicable, con remisión al Artículo 8 del Uniform Commercial Code. La taxonomía, en otras palabras, da por resuelta precisamente la condición que está en disputa. Es una forma razonable de redactar un mapa descriptivo. No es base para concluir que el mercado ya se definió.

Mientras tanto, la capa de gobernanza se adelantó a la regulación. El 5 de mayo de 2026, Broadridge extendió su infraestructura de voto por poder y divulgación a los valores tokenizados custodiados por terceros, cubriendo la gobernanza en los modelos que la SEC describió, y explicó el motivo con claridad: resolver la gobernanza, con independencia de cómo se tokenicen los instrumentos y dónde se mantengan, es crítico para escalar la adopción. El mismo anuncio describe emisores gestionando voto por poder y actos societarios sobre acciones registradas, beneficiarias y tokenizadas. La infraestructura para hacer llegar un voto a través de una estructura intermediada ya existe. Si un instrumento concreto la utiliza es un hecho de ese instrumento, no de la tecnología.

Un caso vigente, y lo que muestra

La distancia entre estructuras se aprecia mejor en un producto real.

El 11 de agosto de 2026, Abu Dhabi Global Market anunció que su Financial Services Regulatory Authority había otorgado una Financial Services Permission que cubre la intermediación de operaciones sobre inversiones y la prestación de custodia, para facilitar valores tokenizados. ADGM señala que los valores tokenizados registrados y emitidos allí están íntegramente respaldados por las acciones subyacentes bajo supervisión de la FSRA. El regulador aprobó el prospecto del primer producto el 4 de agosto de 2026.

La estructura de fondo es donde vive el detalle, y resulta instructiva. Según lo reportado, el emisor es un vehículo de propósito especial constituido en junio de 2026, no la empresa cuya acción se referencia. Lo que adquiere el tenedor es un interés beneficiario en un certificado sobre esas acciones. Conforme a los términos del prospecto según lo reportado, el voto corresponde a los tenedores consolidados que el prospecto define y está sujeto a restricciones, los dividendos se reinvierten automáticamente en lugar de pagarse, y convertir la posición de vuelta en las acciones subyacentes o su equivalente en efectivo exige una cuenta de intermediación o bancaria elegible, aunque adquirirla no lo exija.

No hemos leído el prospecto, y lo decimos con cuidado. Sin él no podemos ubicar este producto de forma definitiva dentro de la taxonomía, y tampoco puede hacerlo nadie que trabaje solo con el anuncio. Esa es la lección práctica, más que una salvedad sobre ella. Una estructura íntegramente respaldada bajo supervisión regulatoria, que confiere un interés beneficiario, que restringe el voto por clase de tenedor y que reinvierte en lugar de distribuir no queda descrita de manera adecuada por la expresión «acción tokenizada». La descripción que importa está en un documento que la mayoría de los tenedores nunca abrirá.

Conviene notar también lo que oculta el relato del acceso. Una posición que puede adquirirse con una billetera y deshacerse solo mediante una cuenta de intermediación o bancaria elegible no eliminó al intermediario. Trasladó el requisito de la adquisición al rescate.

Qué debería preguntar un comité de inversión

La pregunta de debida diligencia no es si el mandato admite instrumentos tokenizados. Es cuál de las estructuras es este instrumento concreto, y la respuesta no está en el material comercial.

1. ¿Cuál de las cuatro estructuras es esta, y con qué evidencia? La respuesta está en el documento de oferta, no en el anuncio. Si el promotor no puede precisar si el tenedor figura en el registro maestro de titulares del emisor, esa es la respuesta.

2. ¿Quién mantiene el registro de nuestra titularidad? El emisor o su agente, los registros de derechos de un tercero, o el balance del propio tercero. Son tres posiciones crediticias distintas bajo una misma etiqueta.

3. ¿El emisor sabe que existimos? En dos estructuras el registro del emisor muestra al tenedor. En las otras dos no, y los actos societarios llegan solo si un intermediario los traslada.

4. ¿Qué ocurre con el voto y el dividendo, en concreto? No si los derechos existen en principio, sino si corresponden a esta clase de tenedor, bajo qué condiciones, y si la renta se distribuye o se reinvierte. La infraestructura para trasladar votos ya existe. Su uso es una decisión que se toma en los documentos.

5. ¿Cuál es la salida y qué exige? Los términos de adquisición y los de rescate se fijan de forma independiente. El acceso es una función de distribución. El rescate es una condición de liquidez, y es la que obliga cuando hay que deshacer una posición.

6. ¿El incumplimiento de quién deterioraría esta posición? En las estructuras de terceros, la declaración es explícita: los tenedores pueden enfrentar riesgos del tercero, entre ellos su quiebra, a los que un titular del valor subyacente no necesariamente estaría expuesto. Los límites de concentración fijados a nivel de emisor no capturan una exposición que reside en la plataforma.

El hilo conductor es que la tokenización no cambió qué es una acción. Multiplicó las maneras de tener algo contiguo a una, y las diferencias entre esas maneras son jurídicas y estructurales antes que tecnológicas. Una institución capaz de nombrar qué estructura tiene, y quién mantiene el registro, está formulando la pregunta sobre la que se organiza la propia taxonomía del regulador.

La pregunta no es si se posee una acción tokenizada. Es quién lleva el registro, y si uno figura en él.

Fuentes

Todos los documentos primarios fueron consultados el 18 de agosto de 2026. Las citas son textuales de las fuentes indicadas.

Determinar qué estructura se tiene en realidad

Instrumentos tokenizados con una misma descripción pueden conferir derechos por completo distintos, y la diferencia está en los documentos de oferta, no en los anuncios. Realizamos revisión estructural independiente de tenencias tokenizadas y de la arquitectura de custodia y liquidación que las sostiene, con honorarios de asesoría y sin afiliaciones con plataformas.

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Leer a continuación: Soluciones de Custodia Institucional 2026

Para la alta dirección: «Acción tokenizada» describe un formato, nunca un conjunto de derechos. Antes de que una tenencia tokenizada entre en una política de inversión, el documento de oferta debe precisar cuál de las cuatro estructuras aplica, quién mantiene el registro de titularidad, si el voto y la renta alcanzan a esta clase de tenedor, y qué exige el rescate. Dos de las cuatro estructuras dejan al tenedor fuera del registro del emisor, y en esas la declaración del personal técnico es explícita: el incumplimiento de un tercero puede deteriorar la posición de un modo que el valor subyacente no sufriría.

Aviso legal: Este artículo constituye investigación y comentario de mercado con fines informativos y no representa asesoría de inversión, legal ni fiscal, ni una recomendación de compra o venta de instrumento alguno. Los instrumentos tokenizados implican riesgos regulatorios, de mercado, de liquidez, de contraparte y operativos. La declaración del personal técnico de la SEC aquí descrita es un documento sin fuerza ni efecto legal. Greenwich Sound Capital LLC es una firma de asesoría independiente, remunerada con honorarios de asesoría, sin afiliaciones con plataformas ni incentivos de proveedores.